【投资要点】
我们的观点：需求好转对棕榈油价格的提振减弱，后期市场的关注点将从需求端转向供应端，二季度棕榈油产量可能不及预期，预计棕榈油价格向下空间有限，可能出现阶段性反弹行情。
我们的逻辑：（1）棕榈油季节性需求好转由预期变为现实，斋月之后产地出口可能有所下降，国内进口利润变差导致进口积极性也下降，需求增幅收窄，对价格的提振效果在减弱；（2）棕榈油供应端存在多头炒作因素，2018年三季度产地降水量不足，可能导致今年二季度棕榈油产量不及预期，目前已经有增产不及预期的迹象，虽然今年厄尔尼诺的强度中等偏弱，但马来西亚和印度尼西亚部分地区面临树龄老化的问题，再加之去年化肥用量偏少，油棕树的耐旱性可能下降，对天气的敏感度可能提升；（3）从季节性来看，二季度棕榈油处于季节性降库存周期，价格下跌动力不足，往往出现小幅反弹；（4）从技术上来看，棕榈油主力09合约多次下探到4500-4600元/吨附近均获得支撑，4600元/吨附近支撑较强。
投资建议：目前位置不建议做空，短期做多的风险收益比可能高于做空，关注棕榈油产量增幅。
4月初棕榈油主力09合约小幅反弹，随后在mpob报告偏空、棕榈油出口增速放缓的拖累下，期价有所回落，目前盘面再次跌至前低4600元/吨附近。我们认为棕榈油需求好转逐渐由预期变为现实，并且需求的季节性增加处于尾声，对价格的支撑效果在减弱，但盘面继续下跌空间也有限，后期市场关注点将从需求端转至供应端，二季度产地棕榈油产量可能不及预期，棕榈油仍存在多头炒作因素，并且目前棕榈油处于季节性降库存周期，对价格不必过于悲观。
1. 棕榈油需求季节性增加，但逐渐在兑现
近期棕榈油需求有所好转，斋月前产地出口季节性增加、印度需求季节性好转、国内受进口利润偏好提振买货积极、生柴利润较好也对生柴需求有所提振等均对棕榈油价格有所支撑，但目前已经处于4月中旬，今年斋月在5月初，斋月前的备货接近尾声，后期出口量将有所减少，棕榈油需求增加逐渐由预期变为现实，并且需求增加的幅度逐渐减少，对价格的提振效果在减弱。
1.1 产地出口增加
1、2月份，棕榈油最大生产国印度尼西亚（简称“印尼”）出口量处于历史同期偏高水平，大幅高于前五年均值；为争夺市场，3月份印尼持续低价卖货，印尼棕榈油cnf与马来棕榈油fob的价差持续扩大，显示出3月份印尼棕榈油出口也偏好。
1-3月份，马来西亚（简称“马来”）棕榈油出口也处于历史同期偏高水平，高于前五年均值。3月份，马来棕榈油出口较前一个月大幅增加22.4%至162万吨；4月份，马来棕榈油出口增速有所放缓，从船运调查机构sgs的数据来看，4月1-10日马来棕榈油出口较3月同期增加27.6%，4月1-15日出口较3月同期增加6.7%。
1.2 销区买货积极
印度和我国是棕榈油的主销区，近期印度季节性采购增加、国内棕榈油进口利润偏好提振贸易商买货积极性，经过前期的持续采购，目前销区基本已经买足，缺少持续的需求。
1.2.1 印度需求季节性增加
印度方面，4、5月份是印度的夏季，棕榈油消费会季节性增加，一般贸易商会提前买货。sea（印度溶剂萃取协会）本周一公布的数据显示，印度3月棕榈油进口较去年同期增长5.5%。自2017年8月开始，印度连续提高毛棕榈油和精炼棕榈油进口关税，目前印度棕榈油进口关税处于十年来高位，2019年1月初，印度将毛棕榈油进口关税从44%下调到40%，自马来精炼棕榈油进口关税从54%下调到45%，受此影响，相较于印尼，马来棕榈油对印度买家更有吸引力，年初至今印度自马来进口量较去年同期大幅增加，印度自印尼进口量相对平稳。
从国际豆油与棕榈油价差来看，去年下半年以来棕榈油价格走势整体弱于豆油，导致国际豆油与24度棕榈油价差拉大，目前仍处于相对偏高水平，棕榈油对于国际买家来说更有吸引力。
1.2.2 国内进口利润偏好、替代需求增加
产地为了去库存，持续给出我国较好的进口利润，2、3月份国内棕榈油进口利润维持偏高水平，贸易商买货积极性较高，4月之后，国内棕榈油进口利润下降，目前降至负利润，近期没有新的买船。国内需求方面，随着天气逐渐升高，棕榈油需求有所好转，华南地区低度棕榈油成交量有所增加，另外，棕榈油与豆油、菜油价差偏高，替代消费增加也对棕榈油需求有所提振。
1.3 生物柴油需求增加
生物柴油方面，近期原油走势偏强，棕榈油与柴油价差拉大，目前印尼棕榈油fob与ice柴油价差在100美元/吨以上，生柴制造利润较好，预计对生柴需求有所提振。
2.市场关注点逐渐转至供应端
棕榈油需求端对价格的提振效果逐渐减弱，后期市场的关注点将转移至供应端，从目前情况看，今年棕榈油供应端存在多头炒作因素，预计对价格有所支撑，目前产地已经进入季节性增产周期，但已经出现增产幅度较小的迹象，如果二季度产量增幅不及预期，可能使棕榈油出现阶段性的反弹行情。
2.1 产量增速放缓
全球棕榈油产量来看，2018/19年度棕榈油产量增速有所放缓，2015/16年度厄尔尼诺天气使棕榈油减产，随后棕榈油连续增产，2016/17年度产量同比增加10.8%，2017/18年度产量同比增加8.02%，预计2018/19年度产量同比增加4.29%。从月度产量来看，棕榈油生产的季节性特征明显，一般3月份开始季节性增产，一直持续至10月份，随后产量开始季节性下降。
3月马来棕榈油产量环比增加8.3%至167万吨，增产幅度高于市场预计的3%左右，对市场做多信心有所打压，但从历史同期看，3月棕榈油增产幅度处于历史同期偏低水平，低于前八年16%的均值水平，另外，据产地贸易商反映，3月马棕产量高于预期，可能是因为2月收割较少的缘故，2月的假期导致部分收割活动被推迟至3月进行。
2.2 二季度棕榈油产量可能不及预期
目前全球气候已经出现厄尔尼诺天气特征，虽然强度不及2015/16年度，但对棕榈油产量可能产生负面影响，近日美国海洋大气管理局（noaa）指出，2018-2019年的厄尔尼诺可能将在年内维持，或将发展到2019年秋冬季。
从马来和印尼棕榈油主产区的天气来看，2018年马来产区降水量较前一年略有减少，但高于强厄尔尼诺的2015年，沙巴地区降水相对偏少；印尼产区降水量较马来偏少，2018年苏门答腊地区降水较前一年有所减少，2019年前3个月的降水量也处于历史同期偏低水平。2018年三季度马来和印尼的降水量普遍偏低，均较2017年同期偏少。
从棕榈果单产与降水量的相关性来看，油棕果单产与降水量走势较为一致，但存在滞后性，一般棕榈果单产滞后降水7-10期，我们通过对棕榈油单产及降水量的拟合发现棕榈果单产滞后降水量9个月左右的效果最好。也就是说，2018年三季度产地降水偏少，可能对今年二季度棕榈油的产量产生负面影响，目前已经有迹象显示4月份产地增产幅度可能不及预期，西马南方棕油协会（sppoma）发布的数据显示，4月1-15日马来棕榈油产量较3月份同期降0.05%，单产增1.9%，出油率降0.37%。
油棕树树龄通常在20-25年，产量随树龄结构而有所差异。在移栽前，油棕树一般需要16-18个月的育苗时间；移栽至种植园后，经过3-4年的生长油棕树开始结果，一开始果串重量仅10-15kg，随后逐年增加，最终稳定在20-30kg；7-14年后，油棕树进入产量高峰；15-18年后产量逐渐衰退，之后老化淘汰。
目前棕榈油主产区出现树龄老化的情况，尤其马来较为严重。受树龄老化影响，近几年马来处于7-18年旺产期的油棕树占比逐年下降，导致棕榈油单产下降，老化的油棕树对天气可能更为敏感。印尼棕榈油公开数据相对较少，从上市公司数据来看，森达美在印尼的种植园处于旺产期的油棕树占比近几年也在下降，目前在30%左右；丰益国际在印尼的种植园处于旺产期的油棕树近几年占比相对稳定，在60%左右；pt pp london sumatraindonesia处于旺产期的油棕树近几年小幅下降，占比在50%左右。总体来说，印尼的树龄相对健康，但也存在部分老化的问题。
另外，2018年棕榈油价格低迷，种植园为了节省开支，减少了化肥用量，油棕树的耐旱性也可能弱化，一旦天气出问题，可能比历史上同样强度的厄尔尼诺天气对产量的影响更大。
3.高库存有所缓解，对棕榈油期价有支撑
目前产地棕榈油库存仍处于历史同期偏高水平，但近期印尼库存下降较快，国内港口库存也小幅回落，棕榈油库存压力有所缓解，并且二季度产地处于棕榈油季节性降库存周期，预计对价格也将有所支撑。
3.1 产地和国内棕榈油库存近期回落
2018年下半年，受产量增加、需求较差影响，棕榈油库存不断累积，2019年2月份，马来棕榈油库存已经累积到300万吨的高位，印尼库存也增至350万吨的历史同期偏高水平。随后，棕榈油需求有所好转，产地积极卖货、不断给出销区偏好的进口利润，印尼持续拉大与马来的棕榈油出口价差，库存下降较快，3月马来库存也出现小幅回落，较2月下降4.6%至292万吨。
国内来看，受2、3月份棕榈油进口利润偏好影响，国内棕榈油进口量增加，而4月之前需求还没有启动，港口库存不断累积，近期华南地区棕榈油需求有所好转、进口利润变差，国内棕榈油港口库存也出现小幅回落，库存压力也略有缓解。
3.2 前低附近支撑较强
从棕榈油期货主力合约的季节性走势来看，一般二季度期价下跌动力不足，震荡走势为主，除2014年以外，近几年期价均在二季度出现小幅反弹。从技术上看，棕榈油期货主力09合约多次跌至4500-4600元/吨均获得支撑，4500-4600元/吨附近支撑较强。
总体来说，目前棕榈油基本面仍难言乐观，供应仍在增加、库存处于高位，但供需边际有所改善，3月份产地出口好转、印度及我国买货积极，需求好转对盘面支撑较强，4月中旬之后，季节性需求好转可能告一段落，对盘面的利好提振减弱，后期市场关注点将从需求端转至供应端，2018年二季度产地降水不足，可能导致今年二季度棕榈油增产幅度不及预期，而树龄老化等因素会强化增产潜力不足的预期，棕榈油仍存在多头炒作因素，二季度不宜过分看空，预计下跌空间有限，09合约在4500-4600元/吨附近支撑较强。从长期看，如果产量增幅超预期，棕榈油可能继续承压，价格再次探底。
作者：刘佳伟；来源：国泰君安期货天津营业部；农产品期货网转载本文仅为传播更多信息为目的，并不表示本网认可文中作者观点。若转载文章作者有认为本网有不妥之处，请致电本网010-51289506联系，本网将立即与您磋商并解决相关事宜。