【研究报告内容摘要】
事件:
中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布,2019年12月20日贷款市场报价利率(lpr)为:1年期lpr为4.15%,5年期以上lpr为4.8%。点评:部分投资者认为,今日(12月20日)lpr利率没有下降便无法实现中央经济工作会议中提出的“降低社会融资成本”。我们认为,这个观点低估了改革完善lpr形成机制的作用。lpr改革对降低贷款实际利率的作用体现在价格和数量两个维度。价格维度:第一,即使lpr不下行,改革即可以解决贷款定价过程中的隐形下限和协同定价的问题,有助于降低实体经济的融资成本;第二,lpr本身也正在逐步下行,1ylpr已经较同期限贷款基准利率低了20bp。数量维度:随着时间的推移,会有越来越多的贷款与lpr挂钩,因此改革对于社会融资成本降低的作用亦会越来越明显。
价格维度
前期一些银行以贷款基准利率的0.9倍作为实际贷款定价的隐形下限,而且银行之间还存在着协同定价的现象。为何上述现象会在贷款市场长期存在一方面这是由于我国贷款市场的竞争不够充分,是更接近于垄断的垄断竞争市场;另一方面是由于金融机构在贷款定价过程中存在惯性思维,习惯于以贷款基准利率为锚进行定价。当然,随着利率市场化改革的推进,我们观察到上述情况正在好转,不仅lpr利率下行了,而且新发放的贷款中利率的加点幅度也在正在降低(或说是减点贷款的占比在提高)。当前1ylpr已经较同期限贷款基准利率低了20bp。lpr由mlf利率和报价利差两部分组成:mlf利率为商业银行的平均边际资金成本;报价利差受到商业银行自身的资金成本、市场供求和风险溢价因素的影响。我们认为,未来对lpr的引导并不仅仅依靠降低mlf利率来完成,降准等工具亦有助于降低银行的资金成本,因此不排除年内央行再次使用的可能。
数量维度
lpr形成机制改革完善得再好,lpr利率降低得再多,如果没有与lpr挂钩的贷款,那么也是无本之木。信贷产品与lpr挂钩后很难再退回与贷款基准利率挂钩,因此随着贷款的滚动投放,今后与lpr挂钩的贷款只会越来越多。同时,未来还会逐步将存量贷款转换为与lpr相挂钩。这样看来,在lpr不明显下降的情况下,随着与其挂钩的产品的增多,实体经济的融资成本也可以逐步下行。
风险提示
受到猪肉价格和基数因素的影响,2020年初的cpi大概率进一步升高,且该段时间地方政府债券会密集发行,这将对债券市场的情绪造成扰动,从而给长期利率品的估值带来压力。