【研究报告内容摘要】
事件:公司2019年实现营收74.12亿元(+39.73%),归母净利润23.31亿元(+58.35%),超业绩预告中值,扣非归母净利润21.75亿元(+49.16%);其中q4实现营收28.33亿元(+68.68%);归母净利润7.91亿元(+42.75%),创历史新高,扣非后归母净利润7.35亿元(+32.73%)。
点评:q4量价齐升推动业绩超预期。我们测算,公司q4水泥熟料综合销量约475万吨,同比增长约24%左右,由于公司产能80%以上在华东地区,得天独厚的产能布局使公司充分受益于华东地区高景气度,年前赶工支撑需求,10-12月份华东地区水泥产量同比分别增长2.34%、14.98%和10.24%,保持稳定增长;我们测算q4公司水泥熟料均价为402元/吨,同比提升12元/吨,华东良好供需格局支撑价格稳中有升,区域延续高景气度;q4吨毛利在196元/吨以上,盈利仍处于高位;现金流大幅改善,分红比例逐步提升。19年公司经营性净现金流约31.25亿元,同比增长约71.9%,其中在手现金约27.8亿元,同比增长约15%,我们认为,行业景气度维持高位,公司现金流持续改善,充足的现金流一方面保障公司各业务的顺利进行,另一方面偿还有息债务优化债务结构,19年公司吨财务费用同比下降2.8元/吨,报告期末公司资产负债率已经降至41.62%左右,同比下降约7.44个百分点;随着公司现金流不断改善,公司也逐步提高分红比例,17-19年现金分红比例分别为10.28%、21.59%、30.96%,加大力度回馈股东。
当前需求快速恢复,水泥价格将迎普涨。q1受疫情影响,预计行业需求同比下滑20-30%,但随着国内疫情缓解,有序推荐复工复产,下游需求快速恢复,以华东为例,目前库存降至5-6成,环比下降10个pct,浙江区域出货率已经连续多天超100%,q1积压的需求集中释放,华东价格有望迎来普涨。而全年来看,一季度国内新发行专项债额度约1.1万亿,占提前发放规模的84%,其中流向基建的比例接近8成,后续或将提前发放第二批专项债额度,确保逆周期调节效果,基建投资确定性回升提振需求;其次在稳经济背景下,地产投资有韧性,因城施策存边际放松概率,整体需求仍有支撑,行业高景气度将延续。
《稳中求进战略发展规划》打开未来成长空间。2019年公司发布中期战略规划,未来将通过收购及新建水泥产能,达到中期水泥熟料规模增加70%左右,同时技改原有生产线后,水泥产品总产能规划目标提升80%左右(报告期内收购宁夏明峰萌成65%的股权,其中广西、贵州及吉尔吉斯斯坦有在建项目);此外,公司积极延伸产业链,在宁夏等区域投资新建骨料项目,未来骨料业务规模将达到年产能1000万吨以上(目前产能约300万吨,2019年贡献利润2.1-2.3亿),拓展水泥窑协同处置环保业务,未来力争水泥窑协同处置业务占公司总营收的30%以上。公司一系列举措将打开新的成长空间,水泥逆势扩张+产业链延伸带来新的业绩增长点。
投资建议:我们上调2020-2022年公司归母净利润分别为27.79、31.7、35.38亿元,eps分别为3.42、3.9和4.35元,对应20-22年pe估值分别为6.5、5.7和5.1倍,上调目标价至27.36元,维持“买入”评级。
风险提示:需求低于预期,新增产能投放大于预期,原燃料价格持续上涨超预期。