【研究报告内容摘要】
产业链数据综述(1)上游,原油价格触底回升。上周wti 原油价格上涨4.96 元;动力末煤平仓价下跌0 元;铜、铝、铅、锌价格分别环比变动500 元、-45 元、250 元、535元;铁矿石环比上涨4.56 元;农产品小麦、玉米、早籼稻、大豆、豆粕、棉花价格环比变动-175 元、-28 元、-11 元、134 元、15 元、100 元。
(2)中游,资源品价格触底回升。上周螺纹钢期货价格环比上涨114 元;水泥价格环比上涨0.43 元;燃料油价格环比上涨183 元,天然橡胶环比上涨380 元,pta 环比上涨86 元,甲醇环比上涨380 元;电子台湾指数环比下跌2.74,费城指数环比上涨131.2;运价bdi、bdti、ccfi 分别变动-103、-242、-16.2。
(3)下游,房地产汽车数据有所回升。2020 年3 月房地产开发投资完成额累计同减7.7%,有所回升;新开工面积同比增速为-27.2%,较上一个月有所回升。
2020 年3 月乘用车销量1042 万台,同减48.37%,较2 月降幅有所回升。上周30城市商品房成交面积下跌123.93,一线城市成交面积下跌26.18,二线城市成交面积下跌49.95,三线城市成交面积下跌47.8;食用品中农产品批发价格200 指数下跌3.3,猪粮比价下跌0.5。
行业估值综述对比过去10 年,市盈率处于相对低位的是农林牧渔、房地产、建筑材料、保险。
对比过去10 年,市净率处于相对低位的是化工、钢铁、有色金属、轻工制造、公用事业、房地产、商业贸易、建筑装饰、银行、汽车。
行业配置建议短期来看,浙商股债收益均衡模型发出重要看多信号。浙商股债收益均衡模型的背后原理是美联储估值模型。根据fed 模型,当股票盈利收益大于债券收益时,未来更有可能向牛市发展,是一个好的买入时点;而当股票盈利收益小于债券收益时,未来则更可能向熊市发展。我们发现通过构造风险溢价指标(上证盈利收益率-10y 国债利率),对上证综指同比涨幅具有12 月的领先指导意义。其次,上证综指同比涨幅在历史数据实证的结果来看有近70%左右的概率与上证综指走势变化的方向相同。模型从历史上来看在拐点预测上相对准确。目前根据风险溢价(后推一年)的数据来看,处于强力拉升的趋势之中,尤其是最近两个月以及明年年初之时,短期发出了重要的看多信号。
近一个月资本市场改革制度密集出台,提升市场的风险偏好。4 月27日,中央全面深化改革委员会审议通过了《创业板改革并试点注册制总体实施方案》。5 月1 日,中国证监会、国家发展改革委联合发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金(reits)试点相关工作的通知》。5 月7 日,中国人民银行、国家外汇管理局制定了《境外机构投资者境内证券期货投资资金管理规定》。半个月内,多项资本市场改革制度出台,且从效果来看均是以理清资本进入退出机制以及增加资金供求为目的,对市场的风险偏好是一剂强心针。
企业盈利的至暗时光或已过去,边际回暖将成主旋律。受疫情的影响,一季度企业盈利砸出了深坑。可以预见的是,随着国内疫情结束,企业复工复产,至暗时刻或将过去。从增速边际变化的角度来看,下一个季度企业盈利回升将是全年最明显的一个季度,弹性最大的可能是代表中小企业的创业板。因此从业绩层面来看,二季度末应该更加乐观一些。
长期来看,受疫情冲击,全球陷入较强的通缩压力中。受疫情的冲击,全球均陷入了较强的通缩压力之中。各国的zew 通胀指数创下了自2001 年和2008 年以来的新低(低于-50),反映出机构投资者对通缩的普遍忧虑。国内情况也不容乐观,城镇失业率在年初出现了明显的翘升,按照经典的菲利普斯曲线理论,失业率和通胀呈现反向关系。从高频数据来看,pmi 在2 月份创下了35.7%的历史极端低值,历史上来看pmi 对ppi 领先约4 个月。m2 增速从历史上来看领先cpi 约12 个月,但最近两年受到猪周期的强扰动,出现结构性通胀。随着猪价的回落,结构性通胀的局面开始瓦解。通常情况下,判断cpi 长趋势的方法主要是历史均值外推的方法,在核心变量不发生重大变化(如猪价暴涨)的背景下,相对还算准确。这边通过对猪价和油价变化增加假设条件之下均值外推,cpi 在今年年末到明年年初的时候可能接近于0%。
在通缩压力下,政策刺激将带来权益市场的机会。根据美林时钟的结论,通胀回落阶段债券、金融、医药、公用事业和可选消费表现较好。
我们对90 年代以来中国三次通缩的进行了复盘实证,通缩出现前半年的时间中,股市表现弱于债市。但当通缩真正出现的时候,随着流动性的改善和逆周期政策的发力,股市表现往往强于债市。通缩背后的本质表现在于实物价格的下跌,金融资产的相对价值便自然地凸显了出来。
全年最佳配置时机或已到来,增加仓位的必要性将强于风格选择。企业盈利的至暗时光或已过去,边际回暖将成主旋律,创业板增速回升的弹性和概率较大。去年发布“风格切换”系列报告《风格轮动,卷土重来》、《风格轮动下的牛股线索》,详细论述了中小创风格切换的契机,并认为代表科技成长的“新兴资产”将从代表价值蓝筹的“核心资产”中夺回话语权,持续周期以年为单位。具体行业配置方面,逆周期发力的建筑建材行业、消费刺激逐步加码的汽车家电行业可重点关注,中长期来看中小创回调即是买入好时机。