三、结合长期因素来看，通胀风险整体可控
虽然当前猪周期与国际油价上涨对短期通胀造成一定压力，预期二季度通胀中枢有所上移。但从更长的周期来看，回顾2011年的全面通胀可以发现，猪价上涨仅仅是导火索，产出缺口及工资水平、总需求状况、货币环境等供需两侧的长期因素，才是导致当时价格全面上涨的决定性条件。综合上述因素，笔者认为，当前供需两侧尚未出现明显通胀推动力，今年启动类似于2011年全面通胀的可能性较小。
1、产出缺口缩小，通胀压力有限
产出缺口即实际gdp与潜在gdp之间的差额，一般来说，产出缺口扩大、实际产出明显超过潜在产出时通胀压力上升;产出缺口收窄、通胀压力下降。根据imf的估算,虽然当前产出缺口为正，但相比于去年，产出缺口已有小幅下降，目前来看产出缺口上升的动能明显不足，难以看到明显的通胀压力。
图8：imf显示估算2017年中国产出缺口回正，产出缺口上升的动能明显不足
2、工资上涨压力同样在减小
近年来随着“刘易斯拐点”的出现，中国劳动力市场整体已由“过剩”转为“紧缺”，官方数据显示“岗位空缺与求职人数比例”大于1且仍在上升，理论上工资水平上升将推动通胀，但2018年以来的情况已有所不同，尽管“岗位空缺与求职人数比例”虽仍在上升，但环比增速已有所下降。与此同时，农民工工资增速也在去年下半年出现了下滑。在劳动力市场承压的情况下，工资上行幅度有限，难以明显推高成本。
图9：中小企业劳动力市场一定程度上表现为“过剩”
图10：农民工工资增速下滑
3、需求侧：消费疲软制约价格全面上升的空间
笔者之前曾多次提到，当前居民中长期收入增速下滑导致消费疲软，是经济下行面临的主要风险之一。过去20年中国通胀和经济增速的长期走势是基本匹配的，需求整体偏弱将制约价格全面上升的空间。
事实上，本轮猪周期启动的根源来自于供给侧;而考虑到消费需求仍然较为疲软、猪肉需求价格弹性较低，其他食品分项的价格短期内并无大幅上涨动力。非食品分项亦是如此，由于减税降费等政策效果仍有时滞，居民收入水平的改善和消费的提振仍需时间;最新数据显示，乘用车批发、零售增速仍处于低位，2月同比分别为-18.7%、-16.89%，拖累消费。
4、前期货币政策并未超发
以往通胀往往与货币超发相伴，例如，2011年的通胀高企，便与此前货币政策宽松，m2曾高达30%密切相关。但回到当下，去年货币政策主要是去杠杆，明显偏紧。今年在经济下行压力之下，虽然货币政策在逆周期调控方面表现积极，但也没有出现流动性泛滥的局面。此外，不难发现，决策层当前对于货币放水的警惕性也超出以往，政府工作报告提出m2和社会融资规模增速要与gdp相匹配，总体增速应当保持平稳。结合央行近期对于各项流动性工具的使用也可以发现，央行对于避免大水漫灌的仍然有所防范，3月货币市场加权平均利率较2月份甚至略有上行，显示央行流动性管理的谨慎态度。
图11：货币供应量是通胀水平的领先指标
二季度通胀上行，但全年通胀压力不大，货币政策不会被动转向
综上所述，在笔者看来，猪周期的启动的确会引起通胀数据的短期上行，不排除二季度或有个别月份接近或者略高于3%。
但考虑到近年来猪价对于通胀的影响较过去已有所减弱，未来原材料价格走势不确定性较大，且结合产出缺口及工资水平、需求侧状况、货币环境等长期因素来看，引发全面通胀压力的可能性不大。在笔者看来，今年通胀中枢会比去年有所上行，但整体压力可控，预期全年cpi大概率会维持在3%以内。
相应的，通胀并非今年困扰货币政策的主要因素，经济下滑背景下，仍将保持逆周期调控的货币政策。