受美国股市的大跌的影响，本周的市场一片寒冬，就像近日我家乡的天气一样，寒风刺骨。悲剧的是当我打开天气预报期待气温转暖的时候，看到的却是持续的阴天、低温，还有霜冻黄色预警。然而，我始终相信，不管是市场，还是天气，都会有冬去春来，阳光明媚的时候。它们的不同之处在于寒来暑往、阴晴更替是大自然亘古不变的规律，而股市的规律则是长期持续向上。
一、历史的定论——股票是回报率最高的资产
下面这张图在西格尔的《股市长线法宝》和《投资者的未来》中都有出现。西格尔教授统计了美国市场200多年的历史数据，将所有精华体现在这张图上面。从中我们发现，股票的年化收益率达到6.6%，优于国债、美元、和黄金。需要另外指出的是，图中的回报率是指实际回报率，如果要把通胀的因素也考虑进去，那么股票的年化回报率就是8.1%。
如果你觉得美国的数据可能是幸存者偏差（毕竟美国是近两百年来发展最成功的国家），那么西格尔教授还给出了下面这张图：
从上图中我们发现，在其它国家中，股票的回报率不一定比美国高，但都是所有资产中回报最好的。
可惜的是，图中并没有把房产的投资收益率统计进去，要知道中国的房产可是近二十年来表现最好的投资品。对于当下的房市，其复杂程度不是我这短短的一篇文章所能全面分析的，但我主观的认为，未来5年，房价很难有翻倍的收益。如果上述预测成立的话，再考虑到房子的折旧、未来可能出现的房产税、固定资产流动性差等因素，当下股票的投资价值依然优于房产。
让我们把目光回到中国股市，过去的30年，中国的上证指数从100点走到了当下的3100点，年化收益率是12%（不包含股息收益）。但是这个数据并不是完全真实的，因为在当年股市刚成立的时候样本太少，而且一上市就是一轮爆炒，所以以100点作为起点来统计是不太合理的。那么我从另外两个角度来算一算股市的收益率：
1、gdp增长率
过去的三十年，中国的gdp年年增长，高的时候10几个百分点，低的时候也有当下的7%，这是实际gdp，在它的计算过程中，商品的价格是不变的，可是现实中物价年年上涨，所以名义gdp要明显比这个数据来得高。上市企业作为优秀企业的代表，并且拥有更好的融资环境、品牌宣传效果，其盈利的增长率应该高于国家gdp的增长率，因此我我们可以大胆的认为，中国股票的名义回报率不会低于10%。
2、roe（净资产收益率）
当下沪深300的roe为11.65%，上证50的roe为11.43%，中证500的roe为8.65%。以投资沪深300为例，在估值不变的情况下，如果你年初投资100元，到年末你的资产就是111.65元，资产的增值速度和roe相当。市场的情绪起起落落，股票的估值也因此涨涨跌跌，但是如果时间够长的话，估值变化对投资回报率的影响就会减少。比如我们以1pb的价格投资10%roe的企业30年，最后分别以1pb和2pb的估值卖出，两次的投资的年化收益率分别为10%和12.5%，虽然两次卖出的估值差了一倍，但是它们的年化收益率却差别不大。
如果以roe来作为考虑因素的话，沪深300和上证50的roe都明显高过10%，长期的投资回报率不会低于10%。
综上所述，我认为中国股票的长期投资回报率在10%以上，它是闲置资金投资的最优选择。
二、当下的估值贵不贵
虽然股票的回报率是所有资产中最高的，但是如果一下子买太贵了，也要套上好多年，甚至是一辈子。48元买中石油号称价值投资的，还有那些400多元买全通教育期待傻瓜接盘的，恐怕这一辈子难有解套的一天了。如果一直等待估值最低的时候再一把买进去，又容易踏空，或者拿着现金熬上几年终于等到估值低点可以买入了，可是因为这几年企业快速发展，此时估值低点的价格却远远高过于几年前估值高点的价格了。因此，合理的做法是：在股票估值低或者合理的时候买入，等待估值过高的时候再卖出。
那么，现在的估值贵不贵呢？我从一下两方面来论证：
1、指数估值
当下市场主要指数的估值数据如下：
上证50市盈率11.65，市净率1.33；
沪深300市盈率14.55，市净率1.69；
中证500收益盈率26.25，市净率2.27；
创业板指市盈率36.65，市净率4.01；
恒生指数市盈率12.11，市净率1.22；
标普500市盈率25.07，市净率3.33。
以上估值数据来源于@银行螺丝钉 每天更新的指数估值表。
从上面的数据中，我们看到：a股的市场中上证50和沪深300的估值并不高，而中证500尤其是创业板的估值偏高。有人觉得上证50和沪深300里面一大堆大盘股，发展潜力不如中证500和创业板里的小盘股。但我认为，判断一家企业是否优秀，首先看的数据是这家企业的roe，而不是它的总市值。我们做投资也没必要去看这家企业是小盘股还是大盘股，只要去看如果这家企业不是上市公司，到底值不值当前这价格，值并且有一定安全边际你就买入，不值就不要买。现在我们来看看它们的roe：沪深300的roe为11.65%，上证50的roe为11.43%，中证500的roe为8.65%；创业板指的roe为：10.94%。中证500和创业板的企业并没有上证50和沪深300的优秀，却享受着高一两倍的估值。因此，我的判断是：在经历了过去一年的分化后，上证50和沪深300的估值仍然在合理偏低的位置，而中证500与创业板的估值仍然偏贵。
把目光转移到外围市场，恒生指数的市盈率只有12.11，在历史的长河中，这绝对谈不上贵，最多算是合理。对于经济发展速度低于中国的美国来讲，我认为中国企业应该享受比美国企业更高的估值，然而，在经历了近十年的慢牛后，标普500的市盈率达到了25.07，远高于沪深300的14.55。所以，那些担心美股崩盘引起a股大跌的人们，真的没必要操那么多心，咱们的价格比他们便宜着呢，人家美股连续涨了快10年了，我们跟涨了吗？凭什么他们跌了我们就得跟跌？
2、底部为锚+每年成长10%
2016年初，在经历了3次股灾后，市场达到了极度冰冷的状态，如果我们把那时的底部当做锚的话，那么上证指数现在的底应该大约在2638*1.1*1.1≈3200。之前我是用这样的方法来确定底部并且制定了当上证指数低于3200时大胆买入的计划的，不过周二周三我要买入的时候就遇到尴尬了，那些我想买想加仓的股票早已是16年初的两倍价格甚至更多了，而那些我不想买的股票虽然价格比16年初便宜多了，却还是高高在上，难以下手。所以，我认为不能用上证指数来做参考了，在经历了两年的白马股大涨和大量的中小创阴跌后，上证指数已经“失真”了。那么，让我们用沪深300来做参考吧，如果16年初的沪深300指数的2821是底的话，那么现在的底应该在3400多，距离现在的3840还有10%左右，虽然谈不上最低估，但也距离不远了。所以现在不是卖股票的时候，而是应该分批买入，忍受被套，慢慢等待赚钱。
三、审视自己的持仓
星期一收盘的时候，今年的收益率已经达到11%，市值又创下新高，短短一个月就完成了年初定下的一年目标，正唏嘘不已，然而接下来四天的小股灾，直接把我几年的收益率打到了-2.9%。
市场就是这样变幻莫测，当你洋洋得意的时候，你永远不知道回测和亏损什么时候会到来。所以，我们更应该注重安全边际，以实业的思维来进行投资，在买入前就做好风控。这样，在暴风雨来临的时候，我们只要重新审视一下自己的持仓，如果暴跌不是因为基本面变坏，我们便可以继续夜夜安枕。
以下是我当下的持仓情况：
1、兴业银行、平安银行
兴业银行作为最低估的银行股之一，近一年来受到了监管政策的影响，困难重重，但依然交出了一份令人难以斥责的成绩单，我并不认为未来它的业绩有持续向下的基础，当下的估值6倍多的市盈率，完全可以放心持股。平安银行与母公司协同合作，发力零售，它的息差在同行里算是非常高的，如果新零售的资产质量有保障，它将会是潜力最大的，同时又是深市的打新门票，现在的价格也没到的卖的时候。
2、中国平安、中国太保
过去十年，中国的保险业蓬勃发展，中国平安的成长速度是十年十倍，过往十分优秀。令人欣喜的是，随着经济的发展，保险的市场空间依然在快速增长，未来十年保险仍然是很好的行业。18年中国平安的ev能达到55-60元，中国太保的ev能达到38-40元，这是高度确定的。当下平安64元，太保37元的股价，相对于一年前会贵一些，但还在合理偏低的位置，这是完全可以拿着伴其慢慢成长的优秀公司。
3、长江电力、粤高速a、白云机场、川投能源
长江电力和粤高速a的成长性并不突出，但它们胜在确定性高。长江电力一年300多亿的自由现金流，17年的分红每股至少7毛多，对应股息率5%左右，这是高度确定的。粤高速a17年每股收益0.72元，股东回报计划白纸黑字写着17年分红率不低于70%，也就是每股0.504元以上，对应当下7.6元的价格，股息率是6.6以上，这是已经确定的。稳定的业绩、慷慨的分红、再加上又有打新助力，投资这两只股票，一年获得10几个点的收益，这是非常确定的。但是，后期市场如果再暴跌的话，不排除卖出这两只类现金股，买入更具成长性的股票。
相比于水电，机场的商业模式还会更好一些，因为经济的发展能快速带动客流量的增长，只是18年t2开始运营后白云机场的业绩具体如何，还得做进一步的观察，但根据自由现金流30亿+的预计，当下300亿的市值也谈不上贵。
4、中国建筑、华夏幸福
只要中国经济继续高速增长，基建的需求就不会停止，中国建筑已经在手的大几万亿的订单，加上每年两位数增长新签订单，基建的未来不必过于担忧。至于地产板块，盯一盯中国海外发展近3000亿港币的市值，再对比一下拥有它55+%股份的中国建筑市值只有2600多亿，心里只有一个感觉，那就是便宜，事实也是如此，中国建筑当下的市盈率只有8倍多。
华夏幸福是家特殊的地产公司，它搞地产开发做短期生意的同时，还找政府圈了大片土地，慢慢做招商引资长期生意，其发展潜力令人叹服。但是这家企业的商业模式我还没很多地方没看懂，所以投以六七个点的仓位，小赌怡情。
5、信立泰、东阿阿胶、复星医药、中国华融
抄作业的，都是些分散的小仓位，没啥好说的了。
审视完持仓后发现，只要中国的经济继续以每年六七个点的速度增长，我就没什么好怕的，那么，暴风雨要来就来吧。我的极限仓位可以加到130%，30%的融资仓位对于我的场外现金流来说没有太大压力，在最极端的情况下，我可以在场外筹集到融资的现金转入证券账户，因此，这杠杆是安全的。
在这之后，如果市场还要继续跌，那我就只能进入冬眠模式了。但我相信，春天总会来的，五年以后，账户市值翻倍的概率要远远大于亏损的概率。 （作者：风雨月夜）