【研究报告内容摘要】
宋体三只松鼠系行业领先的以休闲食品为核心的品牌电商。创立7年来,公司累计销售坚果零食产品超过 200亿元,2014-18年营收 cagr 为 49.9%,自 2014年起连续五年位列天猫商城“零食/坚果/特产”类目成交额第一名。
我国休闲零食行业潜力巨大,坚果品类增长迅速。2014-18年我国零食行业 cagr 为 3.2%,行业规模稳定增长。坚果炒货类2007-17年 cagr 为 16%,增长迅速;对比发达国家,我国人均坚果消费量提升空间巨大。行业竞争格局趋于集中,线上品牌市占率快速提升。零食行业 cr10由 2014年 33%增至 2018年 36%。 cr5企业中,传统线下为主零售商如旺旺、合肥华泰(洽洽)市占率有所下降,线上占比较大的良品铺子/三只松鼠市占率增涨迅猛,2014-18年分别从 1.0%/1.2%增至 4.2%/3.3%。 消费模式驱动产业转型,休闲食品+电商模式紧密融合,且线上消费因其多元、个性、享受型消费的特征更受年轻白领偏爱。休闲食品属于标品消费,具有用户粘性高、方便配送等互联网基因,休闲食品与电商模式融合不断深入。2012-18年电商零食销售占比从 2%提升至14%。
我们认为三只松鼠核心竞争力在于:①构建“三只松鼠”核心 ip,产品品类不断拓宽。公司围绕“三只松鼠”核心 ip,打造“传递爱与快乐”的生活文化聚集人气。目前公司已覆盖坚果、干果、果干、花茶及零食等共计约 600款单品的产品组合。 2016-18年坚果收入占比从 70%降至 53%,零食类占比从 20%提升至 36%,品类扩展效果显著。②立足电商模式迅速起势,全渠道开展如火如荼。公司立足线上迅速发展,2016-18年线上销售收入从 43亿增至 62亿,cagr 为 20.8%,目前淘系平台为公司最主要销售渠道,占比达 59%。 2016年起公司以电商模式为核心,逐步打造“电商渠道+无线自营 app+线下体验店+城市仓储”的全渠道营销模式。 2016-18年线下渠道收入从 1.4亿增至 7.5亿, cagr 为 131%,线下销售占比由 2016的 3.2%提升至 2018的 11%,线下投食店&联盟小店快速铺开。③供应链助力重度垂直业务模式,数字化水平不断提升。采购、仓储、配送环节全面加强供应链建设,18年末,公司共有 9个家配送中心和城市仓,16个外包协作仓。共研发并投入使用十余套信息系统进行全流程把控。打造联盟工厂从零售端向制造端赋能提效。
投资建议:公司通过“三只松鼠”核心 ip 占领消费者心智,品牌知名度迅速提升。目前公司全渠道建设持续展开,供应链优势不断加强。我们预计公司 2019-2021年归母净利润分别为 3.5、4.3、5.2亿元,eps 分别为 0.88、1.07、1.3元/股,对应 pe 为65、51、41x,维持“增持”评级。